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Fusões e aquisições

Da Thinkfn

O termo fusões e aquisições, por vezes abreviado F&A, (em inglês mergers and acquisitions ou M&A) refere-se genericamente a um conjunto de operações que lidam com a aquisição, alienação ou combinação de empresas. Estas operações, genericamente denominadas operações de concentração, permitem que as empresas atinjam rapidamente uma dimensão que levaria mais tempo a adquirir crescendo naturalmente. Normalmente envolvem uma empresa adquirente e uma empresa alvo, ou adquirida.

Índice

Perspectiva geral

Fusões e aquisições são operações de concentração de actividade empresarial usadas para expandir operações, frequentemente com o objectivo de aumentar a rendibilidade a longo prazo.

As operações de concentração podem ocorrer num ambiente de consentimento mútuo, em que as empresas cooperam nas negociações. Neste caso designa-se a operação de "fusão" ou "aquisição amigável". Podem também tomar a forma de "aquisição hostil" (hostile takeover) quando a empresa alvo não se presta a ser comprada ou o seu Conselho de Administração não teve conhecimento prévio da oferta.

As operações de concentração podem ter por objectivo reduzir o nível de competição num mercado, reduções de custos, redução de impostos, afastamento de uma das equipas de gestão, a “construção de impérios” pelos gestores da adquirente, ou outros objectivos alinhados em maior ou menor grau com os interesses dos accionistas e do público.

A regulação de fusões começou nos Estados Unidos em 1890 com a implementação do Sherman Act. Desde então, as legislações dos diversos países têm sofrido progressivas alterações no sentido de cada vez mais regular estas operações e tentar impedir o surgimento de posições dominantes. Estas operações são, por isso, altamente reguladas. Nos Estados Unidos frequentemente necessitam da aprovação da Federal Trade Commission e do Departamento de Justiça. Na Europa, da Comissão Europeia. Em Portugal, da Autoridade da Concorrência.

Aquisição

Uma aquisição (ou takeover) é a compra total ou parcial do capital de uma empresa (alvo) por outra. A aquisição pode ser minoritária ou de controlo. No contexto de fusões e aquisições, a aquisição normalmente visa a tomada de controlo, ou seja, a transferência do controlo da empresa alvo de um grupo de accionistas para outro. Quando uma empresa é cotada em bolsa a aquisição é normalmente feita com recurso a uma Oferta Pública de Aquisição.

As aquisições podem ser amigáveis ou hostis (hostile takeover). No primeiro caso, os executivos da empresa alvo ajudam a adquirente no processo de diligência prévia, de forma a verificar que a operação é benéfica para ambas; no segundo, a adquirente procede à compra no mercado aberto da maioria do capital de uma empresa alvo, contra a vontade do Conselho de Administração dessa empresa. Variam entre países as leis e a protecção das empresas contra aquisições hostis. Uma forma de protecção contra uma aquisição hostil é o plano de direitos dos accionistas, que por vezes consagra direitos designados como pílula envenenada (poison pill). Os Conselhos de Administração que se opõem a uma aquisição hostil tipicamente desaconselham aos accionistas a venda das suas acções e desenvolvem pacotes de medidas que visam representar maior valor accionista do que o da oferta hostil.

Por vezes, uma empresa não cotada em bolsa primeiro adquire controlo da gestão de uma cotada e depois transfere para esta o controlo sobre a primeira. Esta operação designa-se aquisição inversa ou fusão inversa (reverse merger ou reverse takeover) e permite a uma empresa não-cotada tornar-se cotada de forma simples e rápida.

Tipos de aquisições

Uma aquisição pode ser realizada de duas formas:

  • A adquirente compra a maioria das acções, e portanto a maioria do capital de controlo, da empresa alvo. O domínio efectivo de uma empresa traduz-se no controle dos seus activos. Como a empresa é adquirida intacta, este tipo de transacção inclui todo o passivo assumido pela adquirida no passado e todos os riscos que essa enfrenta no seu ambiente comercial.
  • A adquirente compra os activos líquidos da empresa, incluindo goodwill, em vez das suas acções. O capital recebido pela adquirida é pago aos seus accionistas através de um dividendo extraordinário ou por liquidação. Este tipo de transacção deixa a empresa adquirida como uma concha vazia se o adquirente comprar todos os seus activos.
    Um adquirente normalmente estrutura a transacção de forma a incluir os activos que deseja e excluir os activos e passivos indesejados. Isto assume particular importância quando as responsabilidades conhecidas da adquirida podem incluir indemnizações futuras não quantificadas, como por exemplo em casos de litigação por defeitos de produção, questões laborais ou danos ambientais.
    Uma desvantagem desta estrutura são os impostos que muitas jurisdições, especialmente fora dos Estados Unidos, impõem às transferências de activos individuais, enquanto que transacções de acções podem frequentemente ser estruturadas nos Estados Unidos como like-kind exchanges ou outras que são neutras ou isentas em termos de taxação.
    Em Portugal, é possível em certas circunstâncias aplicar a uma operação de fusão o regime de neutralidade fiscal.[1][2]

Fusão

Uma fusão (merger) é uma combinação de duas empresas numa única. Embora os requisitos para fusões legais difiram entre países, a fusão geralmente toma uma de duas formas:

  • Fusão por incorporação (ou absorção): Os activos e passivos de uma empresa são transferidos para outra e a primeira é extinta (sem dissolução e sem liquidação);
  • Fusão por constituição de nova sociedade: Os activos e passivos de ambas as empresas são transferidos para uma terceira e ambas as empresas originais são extintas.

Normalmente esta operação é voluntária e aos accionistas da adquirida é oferecida uma troca de acções (stock swap) ou um pagamento em dinheiro. A troca de acções é normalmente usada porque permite que os accionistas de ambas a empresas partilhem os riscos envolvidos no negócio.

A fusão pode ser parecida a uma aquisição mas resultar numa empresa com um novo nome (frequentemente uma combinação dos nomes das empresas originais) e uma nova imagem de marca; nalguns casos, chama-se à combinação de empresas uma “fusão” em vez de aquisição puramente por razões políticas ou comerciais.

A operação contrária a uma fusão, em que uma entidade financeira é dividida em várias, é designada cisão (demerger, spin-off ou spin-out).

Classificação de fusões e aquisições

Quanto à forma como a entidade resultante integra as empresas envolvidas, as operações de concentração podem classificar-se em:

  • Integrações horizontais: Ocorrem quando as duas empresas fundidas produzem produtos semelhantes no mesmo sector;
  • Integrações verticais: Têm lugar quando duas empresas, cada uma trabalhando em estágios diferentes da cadeia de produção do mesmo produto, se combinam;
  • Integrações congenéricas: Dão-se quando as duas empresas fundidas estão no mesmo sector mas não na mesma linha de negócio, não tendo nenhuma relação mútua de fornecedor nem cliente. Por exemplo, a fusão entre um banco e uma empresa de ‘’leasing’’, como a aquisição pela Prudential da Bache & Company;
  • Fusões de conglomerados: São aquelas em que as duas empresas operam em indústrias diferentes, gerando um conglomerado.

Para que uma operação de concentração não seja considerada um insucesso, tem de aumentar o valor para os accionistas mais depressa do que se as empresas continuassem a existir em separado, ou impedir que o valor para os accionistas se deteriore tão rapidamente como seria o caso se continuassem separadas. Deste ponto de vista, as operações de concentração podem classificar-se como:

  • Fusões aditivas: São aquelas em que o EPS (lucros por acção ou earnings per share) da adquirente aumenta. Acontece quando uma empresa com PER (rácio preço/lucro ou price to earnings) elevado adquire outra com um PER reduzido;
  • Fusões diluitivas: São o oposto, em que o EPS da adquirente diminui. A adquirente terá um PER reduzido e a adquirida um PER elevado.

Dar-se uma fusão ou aquisição por concluída não garante o sucesso da entidade resultante; muitas destas operações (mesmo a maioria, nalgumas indústrias) resultam em prejuízos e perdas devido a vários problemas. A correcção dos problemas por incompatibilidade—quer de tecnologia, de equipamento, ou das culturas empresariais— desvia recursos que poderiam ser usados em novos investimentos. Estes problemas podem ser exacerbados por uma diligência prévia inadequada ou pela ocultação de prejuízos e passivos por uma das partes. Permitir a existência de subsidiárias em sobreposição horizontal ou a permanência de pessoal redundante também cria ineficiências. No extremo oposto, a nova gestão pode efectuar reduções exageradas quer nas operações quer no pessoal, perdendo capital de conhecimento e capacidades e disturbando a cultura da organização.

Motivos para fusões e aquisições

As operações de concentração podem ser justificadas por diversos motivos. Em geral, os seguintes são considerados motivos criadores de valor para os accionistas:

  • Economias de escala: A empresa combinada pode muitas vezes reduzir departamentos e operações que ficam duplicadas, reduzindo os seus custos enquanto mantém as fontes de receitas, o que aumenta os lucros.
  • Aumento de receitas/Aumento de quota de mercado: Dá-se quando uma empresa absorve um dos principais concorrentes. Num oligopólio isto aumenta a sua capacidade de determinar preços, através da captação de quota de mercado. Embora possa ser no interesse dos accionistas, muitas vezes levanta preocupações anti-concorrenciais e pode não ser no interesse público.
  • Vendas cruzadas (cross-selling): Aplica-se quando a oferta conjunta da entidade combinada se aplica aos clientes de ambas as empresas originais. Por exemplo, um banco que compra uma corretora pode depois oferecer os seus produtos bancários aos clientes da corretora e os serviços de negociação em bolsa aos seus clientes bancários. Outro exemplo é o de um fabricante que adquire produtos complementares ao seu.
  • Sinergia: Melhor uso de recursos que se complementam.
  • Contributivo: Uma empresa lucrativa pode comprar outra com prejuízos para usar os prejuízos da empresa alvo em vantagem própria, reduzindo a sua carga contributiva. Nos Estados Unidos e muitos outros países, existem regras que limitam a capacidade das empresas lucrativas irem “às compras” de empresas com prejuízos, limitando desta forma o motivo contributivo para a adquirente.
  • Diversificação geográfica ou outra: Este motivo pretende estabilizar os resultados financeiros da empresa, o que no longo prazo estabiliza a cotação das acções, reduzindo a sua volatilidade e dando aos investidores conservadores maior confiança em investir na empresa. No entanto, isto nem sempre aumenta o valor para os accionistas (ver abaixo).
  • Transferência de recursos: Os recursos estão diferentemente distribuídos pelas empresas (Barney, 1991) e a interacção da adquirente com a adquirida pode criar valor se ultrapassar assimetrias de informação ou combinar recursos escassos.

Os motivos seguintes são considerados destruidores de valor para os accionistas:

  • Diversificação: Embora a diversificação possa proteger uma empresa de quedas numa indústria em particular não cria valor para os accionistas, porque estes podem obter protecção semelhante diversificando as suas carteiras por custos muito menores que os associados a fusões e aquisições.
  • Ilusão dos gestores: Confiança exagerada da equipa de gestão nas sinergias resultantes, que causa um pagamento exagerado à empresa alvo.
  • Construção de impérios: Os gestores terão empresas maiores para gerir, logo o seu poder será aumentado.
  • Remuneração da gestão: No passado, a remuneração de certas equipas de gestão executiva era baseada no montante total de lucro da empresa, em vez de se basear no lucro por acção. Isto dava à equipa de gestão o incentivo de comprar empresas para aumentar o lucro total ainda que ao mesmo tempo diminuisse os lucros por acção, o que prejudica os accionistas.
  • Integração vertical: Empresas adquirem parte de uma cadeia de produção e beneficiam dos seus recursos. No entanto, isto por sua vez não adiciona valor, porque enquanto um elemento dessa cadeia pode agora receber um produto a custo inferior, o outro elemento que o fornece tem agora uma redução de receitas. Adicionalmente, o fornecedor pode ter dificuldades adicionais em continuar a fornecer os seus restantes clientes, porque estes são agora seus concorrentes.

Financiamento de fusões e aquisições

As fusões geralmente distinguem-se das aquisições em parte pela forma como são financiadas e em parte pelo tamanho relativo das empresas. Existem várias formas de financiamento:

  • Financiamento por capitais próprios: Estas operações geralmente denominam-se aquisições em vez de fusões porque os accionistas da empresa alvo se afastam e esta fica unicamente sob o controlo (indirecto) dos accionistas da adquirente. O pagamento com capitais próprios faz sentido quando as taxas de juro estão em tendência decrescente. Outra vantagem é que tende a minimizar alterações de diluição do EPS da adquirente. Mas uma desvantagem é o seu impacto nos fluxos monetários (cash flow) da adquirente;
  • Financiamento através de dívida: O capital pode resultar de um empréstimo bancário, ou ser obtido por emissão de obrigações. Em alternativa, o adquirente pode oferecer acções suas. As aquisições financiadas através de dívida são conhecidas como leveraged buyouts (aquisições alavancadas) somente se retirarem a empresa alvo de bolsa. A dívida é muitas vezes incorporada no passivo da adquirida;
  • Híbridos: O financiamento de uma aquisição pode envolver uma combinação de capitais próprios e de dívida, ou uma combinação de capital e acções da adquirente.

O mercado de fusões e aquisições

Não existe presentemente um mercado aberto para fusões e aquisições de pequenas e médias empresas não cotadas em bolsa. Os participantes do mercado desejam com frequência manter confidenciais os seus esforços de compra e venda. A sua preocupação pelo segredo normalmente é originada pelas possíveis reacções negativas que os trabalhadores de uma empresa, os seus credores bancários, fornecedores, clientes ou outros possam ter, se o esforço ou interesse em procurar uma transacção fosse conhecido. Esta necessidade de segredo tem impedido a emergência de um fórum público ou um mercado para servir como câmara de compensação para este grande volume de negócio.

Hoje em dia, o processo de compra ou venda de uma empresa pode ser difícil, lento e caro. A transacção tipicamente demora vários meses e envolve muitos passos. Localizar partes interessadas é um dos passos deste processo e possivelmente o mais difícil. Adquirentes interessados e apropriados para corporações com valores na ordem dos milhões de dólares ou euros são difíceis de encontrar. Ainda mais dificuldades se encontram em conseguir que diversos potenciais adquirentes se apresentem durante as negociações. Os potenciais adquirentes numa indústria simplesmente não conseguem “monitorizar” a economia para detectar oportunidades de aquisição, embora algumas se pudessem enquadrar nos seus planos ou operações.

Existe uma indústria de intermediários profissionais (designados por intermediários, corretores de negócios e banca de investimento) para facilitar operações de concentração. Estes profissionais não desempenham as suas funções por quantias módicas e, em geral, recorrem a contactos pessoais anteriormente estabelecidos, campanhas de contacto directo, e colocação de anúncios em meios diversos. Ao servir os seus clientes tentam criar um mercado individual para cada transacção individual. Muitas transacções, mas não todas, usam intermediários de um ou de ambos os lados.

Alguns intermediários empresariais com uma presença longa neste mercado são o The Sundial Group e a Robbinex Business Intermediaries.

A avaliação de empresas

Avaliações fiáveis de empresas são um dos aspectos mais importantes em matéria de fusões e aquisições, pois determinam o preço a que um negócio é vendido.

Os cinco métodos mais comuns de avaliação de empresas são a avaliação dos activos, a avaliação dos resultados históricos, a avaliação dos resultados sustentáveis futuros, a avaliação dos resultados antes de juros, impostos, depreciações e amortizações (EBITDA) e a avaliação do Seller’s Discretionary Cash Flow (SDCF).

Em geral, os profissionais em avaliação de empresas não usam um só destes métodos, mas sim uma combinação de vários e recorrem também a outros não mencionados, de forma a obter valores fiáveis. Na sua maioria, os valores necessários são obtidos a partir do relatório e contas das empresas.

Os relatórios de avaliação de empresas tornam-se tanto mais detalhados e custosos quanto maior for o tamanho da empresa. No entanto, em muitas indústrias complexas exigem grande atenção ao detalhe, independentemente do tamanho da empresa.

Contexto histórico

O Grande Movimento de Fusões foi predominantemente um fenómeno empresarial nos Estados Unidos que aconteceu entre 1895 e 1905. Durante este período, pequenas empresas com quotas de mercado reduzidas realizaram operações de concentração com empresas semelhantes formando instituições grandes e poderosas que dominaram os seus mercados. O veículo usado foram os chamados trusts. Em 1900 o valor das empresas adquiridas em fusões foi de 20% do PIB americano. Como termo comparativo, em 1990 foi de apenas 3%, e entre 1998 e 2000 foi cerca de 10-11%. Organizações que possuiam a maior quota de mercado em 1905 viram essa quota desintegrar-se até 1929 à medida que os concorrentes pequenos se juntaram.

Em parte devido a iniciativas governamentais, muitas destas fusões inicialmente bem sucedidas foram desmanteladas. O governo dos Estados Unidos publicou o Sherman Act em 1890 que estabeleceu regras contra a concertação de preços e os monopólios. Este pretendia impedir qualquer tentativa de monopolizar ou conspirar para restringir a livre negociação. Começando na década de 1890 com casos como U.S. versus Addyston Pipe and Steel Co., os tribunais atacaram grandes empresas por se aliarem estrategicamente a outras, ou internamente entre as suas subsidiárias, para maximizarem os lucros. A concertação de preços com concorrentes criou um maior incentivo para as empresas se combinarem e fundirem debaixo de um mesmo nome, de forma a deixarem de ser concorrentes e, do ponto de vista técnico, não estarem a concertá-los. Com base numa interpretação liberal da Rule of Reason, ficava a cabo dos juízes do Supremo Tribunal dos Estados Unidos ser clementes (como no caso U.S. Steel em 1920) or rígidos (como no caso Alcoa em 1945).

Os bancos ingleses criaram um grande movimento de fusões e incorporações entre 1890 e 1914, em que os bancos privados pequenos e médios foram absorvidos por grandes sociedades anónimas que, em efeito, constituiam conglomerados de grupos de banqueiros reunidos num empreendimento com vista a interesses comuns. Formando uma elite específica dentro do tecido social inglês, estes banqueiros formaram o embrião do establishment britânico entre as grandes guerras. As relações entre os mundos político e financeiro inglês eram muito estreitas e o cargo de Chancellor of the Exchequer era normalmente ocupado por alguém escolhido entre esses banqueiros.[3]

Fusões e aquisições trans-fronteiriças

O incremento da globalização aumentou exponencialmente o mercado de fusões e aquisições trans-fronteiriças (cross-border M&A). No ano de 1996 ocorreram 2.000 operações trans-fronteiriças num valor total de 256 mil milhões de USD, aproximadamente. Este rápido aumento apanhou de surpresa muitos intermediários de fusões e aquisições porque a maioria nunca considerara adquirir as capacidades necessárias para conduzir este tipo de operação. No passado, a falta de relevância dos mercados externos e um espiríto mais estritamente nacional impediram a vasta maioria das pequenas e médias empresas de considerar a intermediação trans-fronteiriça no seu leque de opções. Em resultado as firmas de intermediação não adquiriram experiência neste campo. Pela mesma razão não foram desenvolvidos grandes esforços académicos nesta área.

Devido à natureza complexa das fusões e aquisições trans-fronteiriças, a vasta maioria das operações resultam em fracasso. A intermediação trans-fronteiriça envolve muito mais níveis de complexidade do que a intermediação nacional dado que a a estrutura de gestão corporativa, o poder do colaborador médio, os regulamentos da empresa, factores políticos, as expectativas dos clientes e as diferentes culturas nacionais são todos factores cruciais que podem estragar uma operação.[4][5] Devido a estas complicações, muitos intermediários empresariais consideram o International Corporate Finance Group e outras organizações semelhantes, cada vez mais necessárias para apoiar fusões e aquisições trans-fronteiriças hoje em dia.

Num estudo conduzido em 2000, a Lehman Brothers concluiu que grandes fusões e aquisições trans-fronteiriças tendem a valorizar a moeda nacional da companhia adquirente.

Regulamentação

Crystal Clear app xmag.png Ver artigo principal: Lei da concorrência.

A ocorrência de uma fusão gera muitas vezes preocupações em círculos anti-monopolistas. Métodos como o índice de Herfindahl-Hirschman podem ser usados para analisar o impacto de operações de concentração num mercado e determinar qual acção, caso a haja, poderá impedir ou minorizar impactos indesejados. Entidades reguladoras, tais como a Autoridade da Concorrência (AdC) em Portugal, a Comissão Europeia na Europa, ou o Departamento de Justiça e a Federal Trade Commission nos Estados Unidos podem investigar operações de concentração para prevenir o surgimento de monopólios indesejados e têm o poder de bloquear tais operações.

Principais fusões e aquisições da década de 1990

As dez principais operações de concentração no mundo, por valor, entre 1990 e 1999, foram:

Posição Ano Adquirente Adquirida Valor (em milhões de USD)
1 1999 Vodafone Airtouch PLC[6] Mannesmann 183.000
2 1999 Pfizer[7] Warner-Lambert 90.000
3 1998 Exxon[8][9] Mobil 77.200
4 1999 Citicorp Travelers Group 73.000
5 1999 SBC Communications Ameritech Corporation 63.000
6 1999 Vodafone Group AirTouch Communications 60.000
7 1998 Bell Atlantic[10] GTE 53.360
8 1998 BP[11] Amoco 53.000
9 1999 US WEST Qwest Communications 48.000
10 1997 Worldcom MCI Communications 42.000

Principais fusões e aquisições desde 2000

As dez principais operacões de concentração no mundo, por valor, desde 2000, foram: [12]

Posição Ano Adquirente Adquirida Valor (em milhões de USD)
1 2000 Fusão: America Online Inc. (AOL)[13][14] Time Warner 164.747
2 2000 Glaxo Wellcome Plc. SmithKline Beecham Plc. 75.961
3 2004 Royal Dutch Petroleum Co. Shell Transport & Trading Co 74.559
4 2006 AT&T Inc.[15][16] BellSouth Corporation 72.671
5 2001 Comcast Corporation AT&T Broadband & Internet Svcs 72.041
6 2004 Sanofi-Synthelabo SA Aventis SA 60.243
7 2000 Cisão: Nortel Networks Corporation 59.974
8 2002 Pfizer Inc. Pharmacia Corporation 59.515
9 2004 JP Morgan Chase & Co[17] Bank One Corporation 58.761
10 2006 Pendente: E.on AG Endesa SA 56.266

Ver também

Notas

  1. ((pt)) Ficha Doutrinária, CIRC, 65ª. DGCI. Consultado a 2007-10-31.
  2. ((pt)) Ficha Doutrinária, CIRC, 69ª. DGCI. Consultado a 2007-10-31.
  3. ((en)) Pereira, Tulio Cícero Guimarães. Banqueiros, Sociedade e Política (...). ANPOCS. Consultado a 2007-10-31.
  4. ((en)) Finklestein, Sydney. Cross Border Mergers and Acquisitions. Dartmouth College. Consultado a 2007-08-09.
  5. ((en)) Platt, Gordon. Cross-Border Mergers Show Rising Trend As Global Economy Expands. findarticles.com. Consultado a 2007-08-09.
  6. ((en)) "Mannesmann seals deal", CNN Money, 2000-02-03. Consultado em 2007-10-31. 
  7. ((en)) Sancton, Don. "Pfizer and Warner-Lambert Agree to $90 Billion Merger", Pfizer Canada Inc., 2000-02-07. Consultado em 2007-10-31. 
  8. ((en)) "Exxon, Mobil in $80B deal", CNN Money, 1998-12-01. Consultado em 2007-10-31. 
  9. ((en)) Aslam, Abid. "Exxon-Mobil Merger Could Poison the Well", IPS, 1998-12-03. Consultado em 2007-10-31. 
  10. ((en)) Chang, Yi-Hsin. "Bell Atlantic and GTE Make Connection, Agree to Merge", The Motley Fool, 1998-07-28. Consultado em 2007-10-31. 
  11. ((en)) Spancake, Larry. "Sharp Increase in Acquisitions (...)", U.S. Energy Information Administration, 2001-09-27. Consultado em 2007-10-31. 
  12. ((en)) Top Mergers & Acquisitions (M&A) Deals. Institute of Mergers, Acquisitions and Alliances (MANDA). Consultado a 2007-06-17.
  13. ((en)) "AOL Announces Merger With Time Warner", PBS, 2000-01-10. Consultado em 2007-10-31. 
  14. ((en)) "That’s AOL folks…", CNN Money, 2000-01-10. Consultado em 2007-10-31. 
  15. ((en)) "AT&T To Buy BellSouth For $67 Billion", CBS News, 2006-03-05. Consultado em 2007-10-31. 
  16. ((en)) "AT&T and BellSouth Join to Create a Premier Global Communications Company", AT&T, 2006-12-29. Consultado em 2007-10-31. 
  17. ((en)) "$58B bank deal set", CNN Money, 2004-01-15. Consultado em 2007-10-31. 

Referências

  • Straub, Thomas: Reasons for frequent failure in Mergers and Acquisitions - A comprehensive analysis, Deutscher Universitätsverlag, Wiesbaden 2007. ISBN 978-3835008441